Tout comprendre au STRC, le dernier instrument de financement de Strategy

TL;DR

Le STRC est une action préférentielle perpétuelle à taux variable, cotée au Nasdaq, conçue pour évoluer dans une fourchette étroite autour de 100 dollars. Son mécanisme repose sur deux leviers complémentaires : un taux de dividende ajusté mensuellement et un programme d'émission continue (ATM) activé lorsque le titre cote au-dessus du pair (100$). Ces deux leviers créent une force de rappel vers la valeur déclarée, sans constituer pour autant une garantie contractuelle de stabilité.

Lancé en juillet 2025 avec une levée initiale de 2,521 milliards de dollars, la plus grosse IPO américaine de l'année à ce moment-là. Le STRC représente fin avril 2026 un notionnel de 8,54 milliards de dollars, avec une liquidité moyenne sur 30 jours d'environ 375 millions de dollars. Le 23 mars 2026, Strategy a formalisé l'industrialisation de ce modèle en annonçant un plan dit « 42/42 », prévoyant 42 milliards de dollars d'autorisations ATM additionnelles, répartis à parts égales entre MSTR et STRC, avec pour objectif explicite d'atteindre 1 million de BTC d'ici fin 2026.

Les dividendes associés aux STRC, historiquement financés par l’émission d’action MSTR, trouvent, depuis les annonces du Q1 2026, une nouvelle source à travers l’hypothèse d’une vente assumée de BTC en fonction des conditions de marché et de la situation globale de l’entreprise.

Le STRC n’est plus seulement un outil interne de financement pour Strategy. Il commence aussi à être utilisé comme actif de rendement par certains protocoles de stablecoins et produits financiers on-chain, qui l’intègrent dans leurs réserves pour capter son dividende. Cette évolution élargit la demande potentielle pour le titre, mais crée aussi une nouvelle chaîne de dépendance.

Enfin, son profil risque/rendement n’est pas identique pour tous les investisseurs : le traitement fiscal en Return of Capital améliore fortement le rendement net pour certains contribuables américains, tandis qu’un investisseur européen supporte le même risque Strategy/BTC avec un rendement effectif potentiellement moins favorable.

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Contexte sur le changement de modèle de Strategy

Avant 2025, Strategy finançait l'essentiel de ses acquisitions de Bitcoin via des obligations convertibles. Ces instruments présentaient deux caractéristiques: un coupon annuel pondéré d'environ 0,42 % et la possibilité d'une conversion en actions MSTR en cas d'appréciation suffisante du cours.

Inévitablement, ce modèle a fini par imposer une contrainte majeure pour l'entreprise. L'émission successive de convertibles a progressivement constitué un mur d'échéances étalé entre 2027 et 2032, exposant l'entreprise à un risque de refinancement à des dates fixes, dans des conditions de marché potentiellement défavorables.

Le désalignement était alors total. Strategy accumule un actif monétaire volatil ne générant aucun flux de trésorerie récurrent, et le finançait via des instruments exigeant un remboursement à date fixe. La logique était donc mathématiquement  incompatible avec un modèle conçu pour opérer sur plusieurs décennies.

À partir de 2025, et simultanément à son rebranding de MicroStrategy en Strategy, l'entreprise a substitué à cette dette convertible une série d'actions préférentielles perpétuelles : STRK, STRF, STRD, STRC, puis STRE libellé en euros. Ces instruments abandonnent la notion de remboursement du principal et désormais, seuls des dividendes contractuels rémunèrent les porteurs, tandis que la sortie s'effectue uniquement par cession sur le marché secondaire.

→ Pour aller plus loin sur les différentes classes d’actions, retrouvez notre analyse la plus complète disponible actuellement sur le modèle de Strategy :

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Qu’est-ce que le STRC ?

Le fonctionnement général

Le STRC constitue le produit le plus abouti de cette logique. Michael Saylor l’a présenté comme le “iPhone moment” de Strategy, c’est-à-dire comme le premier instrument capable d’ouvrir le modèle à une clientèle très différente de celle de MSTR.

Là où MSTR s’adresse principalement à des investisseurs cherchant une exposition amplifiée au Bitcoin, le STRC vise des porteurs davantage orientés vers le revenu : des investisseurs cherchant un rendement élevé, une volatilité réduite et une exposition indirecte au bilan Bitcoin de Strategy, plutôt qu’une exposition directionnelle directe au Bitcoin. Le STRC est une action préférentielle perpétuelle à taux variable, cotée au Nasdaq Global Select Market.

Concrètement, il y a trois caractéristiques qui en définissent la mécanique, que nous allons détailler ci-dessous.

Premièrement, c'est une action et non une dette. Strategy n'a aucune obligation de rembourser le principal. Le porteur sort en cédant ses titres sur le marché secondaire. L'instrument comporte néanmoins deux portes contractuelles : une option de rédemption à la main de Strategy, à 101 dollars plus dividendes accumulés, et un droit de rachat en cas de “changement fondamental”, à 100 dollars plus dividendes accumulés, sous conditions.

Deuxièmement, le titre est calibré pour évoluer proche de 100 dollars, via un double mécanisme de marché et de taux. Lorsque le prix dépasse 101 dollars, Strategy peut abaisser le taux de dividende, émettre de nouvelles parts via l’ATM, ou exercer son option de rédemption à 101 dollars plus dividendes accumulés.

Ces trois leviers limitent l’incitation du marché à valoriser durablement le STRC au-dessus du pair. En effet, l’émission accroît l’offre en circulation, la baisse du dividende réduit l’attractivité relative du titre, et le call à 101 dollars crée un plafond économique. À l’inverse, lorsque le prix passe sous 99 dollars, le programme ATM est suspendu et le taux de dividende mensuel peut être relevé, augmentant l’attractivité du titre et créant une force de rappel vers le pair.

Ce mécanisme d'ajustement n'est pas illimité. Strategy ne peut réduire le taux mensuel de plus de 25 points de base d'une période à l'autre, auxquels s'ajoute un facteur lié au SOFR 1 mois, ni le ramener sous ce même SOFR. À la hausse, aucune limite supérieure n'est imposée contractuellement. Cette asymétrie protège les détenteurs contre une compression brutale du rendement.

Note : Le SOFR (Secured Overnight Financing Rate) est le taux de référence interbancaire américain qui a remplacé le LIBOR en 2023, représentant le coût d'un emprunt sécurisé au jour le jour collatéralisé par des Treasuries.

Strategy a par ailleurs publié une grille indicative encadrant ses recommandations d'ajustement du taux :

• Lorsque le VWAP mensuel se situe au-dessus de 101 dollars, l'entreprise envisage une baisse de taux ou une émission additionnelle.
• Entre 95 et 99 dollars, elle recommande une hausse d'au moins 25 points de base.
• En dessous de 95 dollars, la recommandation porte sur une hausse d'au moins 50 points de base.

Ces recommandations restent toutefois soumises à l'approbation du conseil d'administration et la grille peut être suspendue ou modifiée à tout moment.

Troisièmement, le taux de dividende est élevé. Initialement fixé à 9,00 % lors de l'IPO de juillet 2025, il a été progressivement relevé pour atteindre 11,50 % annualisé à partir du 1er mars 2026. Sur 30 jours, la volatilité historique du STRC s'établit à 3,1 %, avec un ratio de Sharpe de 2,53, des chiffres atypiques pour un instrument indirectement adossé au Bitcoin.

L'IPO du STRC, annoncée initialement pour 5 millions d'actions, a finalement porté sur 28 011 111 titres à 90 dollars, pour une levée brute de 2,521 milliards de dollars, en raison d'une sursouscription significative.

Le circuit de financement des dividendes

C'est sur ce point que les analyses du STRC divergent. Une première précision s'impose : Strategy n'émet pas de STRC pour payer les dividendes du STRC. Le produit des émissions STRC est alloué à l'achat de Bitcoin.

Les dividendes du STRC sont financés principalement par l'émission d'actions ordinaires MSTR. Concrètement, Strategy émet du MSTR via son propre programme ATM lorsque la mNAV est suffisamment élevée pour rester accrétive en BTC par action, et une partie de ce capital sert à couvrir les obligations de dividendes sur l'ensemble de la pile préférentielle. Une réserve de trésorerie en dollars, constituée à environ 2,25 milliards de dollars fin 2025 via l'émission d’actions MSTR, joue le rôle de coussin de sécurité.

Le prospectus de Strategy laisse également ouverte la possibilité d’utiliser d’autres instruments de capital, notamment des preferreds plus juniors comme le STRD, pour financer les distributions. Mais dans la pratique, le cœur du dispositif reste l’ATM MSTR et la réserve USD constituée via l’émission d’actions ordinaires.

À ces canaux s'ajoute, depuis le Q1 2026, une option désormais explicitement assumée : Strategy se réserve le droit de céder une partie de ses Bitcoin pour servir les dividendes lorsqu'elle juge l'opération avantageuse pour l’entreprise, c’est à dire qu’elle ne dégrade pas le nombre de bitcoin par action MSTR.

Pour calibrer l’enjeu, la structure de capital de Strategy se présente de la manière suivante :

• STRC : environ 8,54 milliards de dollars de notionnel, générant environ 982 millions de dollars d’obligations annuelles au taux actuel de 11,50%.
• STRK, STRF, STRC et STRE : en agrégeant l’ensemble des autres preferred equity cumulatives, le total atteint environ 12,13 milliards de dollars de notionnel, pour environ 1,313 milliard de dollars de dividendes annuels.
• STRD : Qui est un preferred non cumulative (les dividendes reportés ne sont pas dû), d’une valeur notionnelle de 1,402 milliards de dollars le service annuel total des preferred equity augmente de 140 millions.
• Convertibles résiduelles : les intérêts restants sur les obligations convertibles représentent environ 35 millions de dollars par an.

En résumé, Strategy porte environ 12,13 milliards de dollars de preferred equity cumulative, auxquels s’ajoute le STRD et la valeur résiduelle des obligations convertibles, et doit assurer environ 1,488 milliard de dollars de service annuel total. À ce niveau, la réserve USD couvre environ 18 mois de paiements.

La question qui se pose réellement est la suivante : pourquoi les actionnaires ordinaires de MSTR accepteraient-ils que leur dilution finance les dividendes d'une autre catégorie d'investisseurs, à savoir les détenteurs de STRC ?

La réponse tient au concept de dilution accrétive. Pour qu'une émission de MSTR destinée à acheter du Bitcoin soit accrétive en BTC par action, la mNAV doit être supérieure à un seuil de break-even qui intègre l'ensemble des engagements senior de Strategy. Au moment de la publication des résultats Q1 2026, ce seuil s'établit à environ 1,22x.

La logique est mécanique : à 1,0x, la valeur des actions émises équivaut à celle des BTC achetés, mais elle ne compense pas la charge des dividendes préférentiels et de la dette convertible qui captent une partie de la valeur future avant les actionnaires ordinaires. Ce seuil évolue avec la structure de capital. Au-dessus de 1,22x, chaque action émise est vendue à un prix supérieur à la valeur économique des BTC qu'elle représente, après prise en compte des engagements senior.

Cette prime n'est pas simplement une prime sur les BTC détenus au bilan. Si tel était le cas, elle serait difficile à justifier durablement, puisqu'un investisseur peut acheter directement du Bitcoin ou passer par un ETF spot à moindre coût. La prime de Strategy repose plutôt sur la capacité de l'entreprise à monétiser sa réserve de BTC via la création et l’émission de produits financiers, permettant de toucher des investisseurs qui n'iraient pas directement sur Bitcoin tout en permettant une accumulation accélérée de BTC pour les détenteurs d’actions ordinaires. 

C'est ce qui distingue Strategy d'une Bitcoin Treasury Company purement passive. Une société qui se contente d'accumuler du Bitcoin sans monétiser activement son bilan ressemble davantage à un ETF coté. Dans ce cas, une prime durable sur la mNAV est plus difficile à défendre, car le marché ne paie pas une capacité d'ingénierie financière, mais simplement une exposition indirecte à un actif déjà accessible ailleurs.

Cette prime rend la dilution accrétive : les actionnaires ordinaires, après paiement des dividendes préférentiels, voient mécaniquement progresser le nombre de BTC par action, ce que Strategy mesure via le BTC Yield. Sur l'exercice 2025, cet indicateur s'est établi à 22,8 %, dans la fourchette cible communiquée de 22 à 26 %.

Il faut toutefois rappeler que le BTC Yield n’est pas un rendement au sens financier classique. Strategy le définit comme la variation du Bitcoin par action diluée, et non comme un flux de revenus distribué aux actionnaires. A cela s’ajoute le fait que cet indicateur ne tient pas directement compte du fait que les BTC du bilan restent soumis aux créances de la dette et aux droits préférentiels des preferred avant de bénéficier aux actionnaires ordinaires.

Cycle d'émission et fréquence des dividendes

Un amendement est actuellement soumis au vote des actionnaires, avec clôture prévue le 8 juin 2026, visant à passer la fréquence de versement des dividendes de mensuelle à semi-mensuelle, sans modifier le taux annualisé de 11,50 %. Un premier paiement semi-mensuel est attendu le 15 juillet 2026 si la résolution est approuvée.

La logique de cet amendement est mécanique. Chaque mois, après la date ex-dividend, le prix du STRC décroche en moyenne de 0,45 dollar et met environ deux semaines à revenir à 100 dollars. Durant cette fenêtre, le titre côte sous le pair, ce qui suspend le programme ATM : Strategy ne peut plus émettre de STRC et donc plus acheter de Bitcoin via ce canal. Avec 12 cycles annuels, cela crée 12 périodes mensuelles d'inactivité contrainte.

Le passage à un cycle bi-mensuel divise par deux l'amplitude de chaque décrochage post ex-dividend et réduit significativement ces fenêtres d'inactivité. L’objectif est donc double : maintenir le STRC plus durablement proche de 100 dollars, et garder l’ATM ouvert sur une proportion plus importante du temps.

Sur le Q1 2026, le STRC s'est négocié 100 % du temps dans la fourchette cible 99-101 dollars, contre 22 % en octobre 2025 et 49 % en novembre 2025. La liquidité quotidienne moyenne a parallèlement été multipliée par environ sept en cinq mois, passant d'environ 54 millions de dollars en décembre 2025 à 365 millions en avril 2026. Sur la même période, le taux est resté stable à 11,50%.

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L’intérêt du STRC

Pour Strategy

Le STRC remplit plusieurs fonctions simultanées pour Strategy. Il ouvre l'accès à une base d'investisseurs distincte de celle de MSTR. Phong Le, le CEO, a indiqué qu'environ 80 % des détenteurs de STRC sont des particuliers, là où MSTR est largement détenu par des institutionnels cherchant une exposition amplifiée au Bitcoin. En segmentant son capital, Strategy capte deux profils de demande sans cannibaliser l'un par l'autre.

Il réduit également la pression de dilution sur MSTR. Tant que le STRC se traite au pair ou au-dessus, Strategy peut lever du capital sans émission directe d'actions ordinaires. En contrepartie, cette structure crée une charge de dividende senior qui capte une partie de la valeur future du bilan avant les actionnaires ordinaires.

Vient ensuite la notion d’amplification. Strategy distingue cette amplification du levier classique : le levier net correspond à la dette convertible historique rapportée à la valeur de la réserve Bitcoin, soit environ 9 %. L’amplification inclut, elle, à la fois la dette convertible et les actions préférentielles, rapportées à cette même réserve Bitcoin. Elle atteint 34 %.

La différence est centrale pour les actionnaires MSTR. Une dette classique augmente l’exposition au Bitcoin, mais crée aussi une contrainte de remboursement à échéance. Si le marché se retourne au mauvais moment, l’entreprise doit refinancer ou rembourser dans des conditions défavorables. Les preferreds, n’imposent pas de remboursement du principal. Ils permettent donc à Strategy de lever du capital permanent pour acheter du Bitcoin, sans créer de mur d’échéances comparable à celui des convertibles.

Pour le détenteur de MSTR, l’intérêt est simple : si le Bitcoin s’apprécie plus vite que le coût des dividendes préférentiels, le surplus revient aux actionnaires ordinaires sous forme d’un BTC par action plus élevé. Le STRC permet donc d’amplifier l’exposition économique de MSTR au Bitcoin sans augmenter directement le levier net. En contrepartie, cette structure ajoute une charge de dividendes senior qui doit être servie avant que la valeur résiduelle ne revienne aux détenteurs de MSTR.

Le STRC matérialise enfin un carry trade. Strategy paie aujourd'hui 11,50 % sur un capital qu'elle convertit en Bitcoin, actif dont Michael Saylor projette une performance annualisée de 29 % sur les deux prochaines décennies. Le delta entre ces deux taux bénéficie mécaniquement aux détenteurs de MSTR via l'augmentation du BTC par action.

Au 5 mai 2026, Strategy détenait 818 334 BTC pour un coût agrégé de 61,81 milliards de dollars (soit environ 75 537 dollars par BTC), représentant près de 3,9 % de la supply totale.

Le plan 42/42, annoncé le 23 mars 2026, prévoit 42 milliards de dollars d'autorisations ATM additionnelles répartis à parts égales entre MSTR et STRC, avec pour objectif explicite l'acquisition de 1 million de BTC d'ici fin 2026. À la date d'annonce, Strategy détenait 762 099 BTC, impliquant l'acquisition d'environ 240 000 BTC supplémentaires pour atteindre la cible.

• Une intégration dans la finance on-chain

Par ailleurs, plusieurs protocoles ont commencé à intégrer le STRC dans leurs réserves comme source de rendement. Au 4 mai 2026, l'AUM cumulé du STRC sur la finance on-chain est estimé à plus de 270 millions de dollars, contre une présence quasi inexistante huit semaines auparavant. Les principaux véhicules incluent Apyx, Roxom via xSTRC tokenisé , Hermetica et Saturn Labs via sUSDat. Côté finance traditionnelle, 21Shares a lancé un ETP STRC en Europe, et Strive a déposé un dossier d'ETF aux États-Unis incluant STRC et SATA. 

Cette intégration on-chain crée une deuxième flywheel potentielle. Si des stablecoins ou protocoles de finance on-chain achètent du STRC comme actif de réserve, ils créent une demande marginale pour le titre. Cette demande permet à Strategy d’émettre davantage de STRC au pair, donc d’acheter davantage de Bitcoin. Mais cette boucle importe aussi un risque nouveau : les détenteurs de stablecoins se retrouvent indirectement exposés à la solvabilité économique de Strategy, à la liquidité de STRC, et au prix de Bitcoin, parfois sans en mesurer toute la chaîne de dépendance.

• Un élargissement du cadre stratégique

Lors du earning call Q1 2026, Strategy a formalisé un élargissement de sa boîte à outils “capital markets”. Aux trois trades historiques (vendre MSTR pour acheter du Bitcoin, vendre MSTR pour constituer une réserve dollar, vendre du STRC pour acheter du Bitcoin), s'ajoutent désormais plusieurs trades supplémentaires que l'entreprise peut exécuter selon les conditions de marché.

Le premier consiste à utiliser une partie des émissions STRC pour racheter de la dette convertible plutôt que pour acheter du Bitcoin. Mécaniquement, cela revient à substituer une dette à échéance fixe par du capital perpétuel à coût ajustable. L'opération réduit le mur de remboursements 2027-2032 ce qui renforce indirectement la qualité de crédit perçue du STRC, son rang étant amené à remonter progressivement dans la séniorité.

Le deuxième consiste à allouer une partie des STRC à la réserve dollar elle-même. Jusqu'ici, cette réserve avait été constituée presque exclusivement via l'émission de MSTR. Le troisième, est l'officialisation de la possibilité de vendre du Bitcoin pour servir les dividendes, y compris ceux du STRC.

L'entreprise envisage des cessions tactiques, en particulier sur les BTC à coût d'acquisition élevé pour capter les pertes fiscales latentes (estimées à environ 2,2 milliards de dollars de bénéfice fiscal potentiel). Pour le détenteur de STRC, cette évolution permet d’élargir l’éventail des sources de capital disponibles pour servir le dividende, ce qui réduit la dépendance exclusive au canal MSTR et à la condition d'une mNAV supérieure à 1,22x.

Pour le détenteur

Pour un investisseur, le STRC présente un profil peu commun sur les marchés cotés. Le rendement courant de 11,50 % se compare à 4-5 % sur les fonds monétaires américains, à 4-7 % sur les obligations investment grade et à 7-9 % sur le high yield. L'objectif affiché est d'offrir un rendement supérieur aux T-bills, CDs ou money market funds, avec une volatilité réduite.

La comparaison de volatilité à 30 jours précise ce positionnement. Sur la fenêtre retenue, à savoir mars/avril, le STRC affiche une volatilité de 1,7 %, contre 38 % pour Bitcoin, 36 % pour l’or, 20 % pour le S&P 500, 9 % pour les preferreds, 8 % pour le high yield, et environ 1 % pour les principaux ETF de T-bills.

Le titre se situe donc, sur cette période, beaucoup plus proche des instruments de trésorerie que des actifs risqués auxquels il est économiquement lié. Cette lecture doit toutefois rester prudente : l’historique de marché est court, et cette faible volatilité observée ne constitue pas une garantie de stabilité.

La liquidité constitue un autre argument. Sur une moyenne glissante de 30 jours, le STRC affiche environ 375 millions de dollars de volume quotidien, soit près de 25 fois la liquidité des preferred shares de Wells Fargo ou Bank of America. Le 13 avril 2026, un record de 1,156 milliard de dollars de volume quotidien a été enregistré.

Le traitement fiscal représente un avantage significatif, mais exclusivement pour les investisseurs américains. 100 % des distributions versées en 2025 sur ses preferred equity ont été qualifiées de Return of Capital (ROC) pour les contribuables américains. Les dividendes ne sont pas imposés au moment de leur perception, mais réduisent la base de coût du titre, avec une taxation différée à la cession.

Pour un investisseur dans la tranche marginale de 37 %, le tax-equivalent yield du STRC ressort à environ 18,3 %. c'est-à-dire que pour obtenir un rendement après impôt équivalent à celui du STRC via une obligation classique imposée comme un revenu, il faudrait que cette obligation rapporte 18,3% brut.

Cette distinction fiscale modifie directement la lecture du risque. Un instrument risqué rémunéré à 18,3 % en équivalent fiscal n’a pas le même profil qu’un instrument risqué rémunéré à 11,5 % brut. Pour un investisseur américain, le STRC peut donc être analysé comme un produit coté, liquide, relativement stable sur son historique récent, offrant un rendement élevé et un traitement fiscal différé particulièrement favorable.

Pour un investisseur européen, l’équation est différente : l’avantage ROC ne s’applique pas, et le rendement effectif reste soumis aux régimes locaux applicables aux dividendes étrangers. Le risque Strategy/BTC est donc rémunéré par un rendement net potentiellement beaucoup moins attractif.

Plus largement, le STRC ne se distingue pas seulement par son rendement nominal, mais par son rendement ajusté du risque. Le ratio de sharpe à 30 jours pour le STRC s’affiche à 2,53 contre 0,66 pour le high yield, 0,26 pour l’investment grade, 0,22 pour les preferreds bancaires et -0,14 pour les T-bills. Autrement dit, sur la période observée, STRC aurait offert beaucoup plus de rendement par unité de volatilité que les grands instruments de crédit traditionnels.

Pour l’investisseur, c’est l’argument central : si le titre reste proche du pair, que le dividende est servi et que la liquidité demeure profonde, STRC devient un instrument très efficace en termes de couple rendement/risque. Mais cette métrique doit néanmoins être interprétée avec précaution: l'historique de marché est court, le risque Strategy/BTC reste spécifique, et le Sharpe ratio peut se dégrader rapidement si le prix décroche ou si la confiance dans le dividende s'estompe.

Il faut également éviter une confusion largement portée par les communications du fondateur. Le STRC est comparé par Strategy à des instruments de trésorerie courte, mais ce n’est ni un money market fund, ni un dépôt bancaire, ni un Treasury bill. Le STRC n’est pas régulé comme ces instruments et ne bénéficie pas des mêmes protections. Le rendement supérieur rémunère donc un risque spécifique Strategy/BTC, pas simplement une inefficience de marché.

La performance du STRC pendant la dernière phase de baisse du Bitcoin a renforcé sa perception par le marché. Entre début octobre 2025 et début mai 2026, alors que Bitcoin a reculé d'environ 37 %, le STRC s'est maintenu proche du pair et a versé environ 6,4 % de dividendes cumulés sur la période. Cette dissociation entre la trajectoire du sous-jacent et le comportement du titre constitue l’argument principal de la communication de Strategy autour du STRC, qu’il faudra toutefois valider sur des cycles beaucoup plus longs.

Au 30 avril 2026, le STRC figurait comme deuxième position du iShares Preferred and Income Securities ETF de BlackRock, plus grand ETF de preferreds au monde avec environ 14 milliards de dollars d'actifs sous gestion, à hauteur de 2,48 % de l'ETF. Il occupait également la deuxième position du VanEck Preferred Securities ex Financials ETF, à 5,92 %.

Plusieurs trésoreries d'entreprise ont par ailleurs publiquement annoncé une allocation au STRC entre février et mars 2026, pour des montants de 80, 50, 10 et 10 millions de dollars. Strategy estime à environ 3 millions le nombre de ménages bénéficiaires du STRC sur la base des données de courtage agrégées, et à environ 120 000 le nombre de comptes retail directs.

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Les risques

Pour Strategy

Le fonctionnement (et donc le succès) du modèle STRC repose sur trois conditions simultanées, chacune constituant un point de vulnérabilité qu’il est important de mettre en avant.

Le premier est l'accès continu aux marchés de capitaux pour le STRC. Si le marché refusait durablement d'absorber des émissions à 100 dollars ou au-dessus, Strategy perdrait son canal d'accumulation sans dilution directe de MSTR.

Le second est le maintien d'une mNAV supérieure au seuil de break-even sur MSTR, soit environ 1,22x au moment du Q1 2026. C'est le canal principal de couverture des dividendes. Si la mNAV passe durablement sous ce seuil, l'arithmétique s'inverse : émettre des actions MSTR pour financer les dividendes du STRC devient dilutif en BTC par action. Strategy doit alors basculer sur la réserve cash, ou sur la cession partielle de Bitcoin.

Il convient de nuancer la communication historique de Strategy sur ce point : si Michael Saylor a répété à de nombreuses reprises que l'entreprise ne vendrait jamais de Bitcoin, les filings SEC et les déclarations publiques de Phong Le réservent explicitement à l'entreprise ce droit. Lors de l'earnings call Q1 2026, et comme évoqué plus haut, Strategy a récemment clarifié sa position : l'entreprise se réserve explicitement la possibilité de vendre du Bitcoin lorsque cela est jugé avantageux, notamment pour financer les dividendes, renforcer la réserve USD ou racheter de la dette si l'opération est accrétive pour le BTC par action.

Le troisième facteur est l'évolution du coût du capital. Le taux de dividende est variable et a progressé de 9,00 % à 11,50 % en huit mois. Si Strategy devait continuer de le relever pour soutenir le prix, la charge annuelle totale pourrait atteindre des niveaux rendant le carry trade moins efficace. La réserve de 2,25 milliards de dollars couvre environ 18 mois de paiements ininterrompus, ce qui représente un coussin significatif mais non illimité.

Strategy défend néanmoins une lecture spécifique du coût économique réel du STRC. L'entreprise rappelle qu'il ne s'agit pas d'un emprunt mais d'un perpetual, dans lequel l'émetteur paie SOFR plus un spread de crédit ajustable mensuellement. Strategy dispose donc de deux options : réduire le spread de crédit dans le temps, et bénéficier d'un plancher au niveau du SOFR sans pouvoir descendre en dessous.

Sur cette base, l'entreprise estime un coût mixte de l'ordre de 8,75 % sur 20 ans, plutôt que les 11,50 % en place actuellement. Cette estimation reste illustrative et dépend de la trajectoire effective du SOFR, qui a historiquement fluctué entre environ 25 et 500 points de base.

À ces risques s’ajoute celui de la concentration sur un actif unique et volatil. Strategy reste une entreprise cotée dont la valeur économique dépend très largement de Bitcoin. Cette concentration crée un risque de classification : plus l’activité logicielle devient marginale dans l’économie réelle de l’entreprise, plus Strategy peut être perçue par certains fournisseurs d’indices comme une société de détention d’actifs numériques plutôt que comme une entreprise opérationnelle classique.

C’est précisément ce qui avait alimenté l’inquiétude autour de MSCI fin 2025. MSCI avait envisagé d’exclure de ses indices les Digital Asset Treasury Companies, définies comme des sociétés dont les actifs numériques représentent au moins 50 % du bilan. Une exclusion de Strategy aurait pu entraîner plusieurs milliards de dollars de ventes forcées par les fonds passifs.

En janvier 2026, MSCI a finalement renoncé à cette exclusion immédiate et maintenu les DATCOs dans ses indices pour la revue de février 2026, tout en lançant une consultation plus large sur le traitement des sociétés non opérationnelles ressemblant à des fonds d’investissement.

Dans ce contexte, l’activité logicielle de Strategy conserve un intérêt qui dépasse sa contribution économique directe. Même si elle ne représente plus qu’une fraction limitée de la valeur du groupe, elle continue de soutenir l’argument selon lequel Strategy reste une entreprise opérationnelle cotée, et non un simple véhicule financier passif adossé à Bitcoin. Cet argument n’élimine pas le risque de reclassification, mais il demeure central dans la défense méthodologique de l’entreprise face aux fournisseurs d’indices.

Pour le détenteur

Du côté du porteur de STRC, le risque le plus immédiat n’est pas le défaut, c’est la perte de confiance dans la stabilité du dividende. Le mécanisme de maintien du prix autour de 100 dollars ne repose sur aucune obligation contractuelle. Strategy conserve la pleine discrétion sur le taux de dividende et n'est pas légalement tenue de maintenir le STRC dans la fourchette 99-101 dollars.

Un décrochage profond déclencherait un mécanisme d'arbitrage naturel : le dividende mensuel étant calculé sur la valeur déclarée de 100 dollars indépendamment du prix de marché, un titre à 80 dollars implique un rendement effectif de 14,4 %, et un titre à 50 dollars un rendement de 23 %. Cette convexité crée une force de rappel, mais celle-ci est conditionnelle à la confiance dans la soutenabilité du dividende et à la liquidité disponible.

Le scénario problématique se trouve surtout dans une crise de confiance durable. Dans ce cas, relever le taux de dividende pour soutenir le prix augmente la charge annuelle à servir. Et si le STRC se traite durablement sous le pair sur le marché secondaire, le canal d'émission primaire se referme de fait : aucun investisseur rationnel n'achète un titre à 100 dollars en émission primaire si le même titre se négocie à 80 dollars sur le marché.

La liquidité du STRC présente enfin un caractère réflexif : elle est profonde tant que le titre est perçu comme stable et soutenu. Elle pourrait se contracter précisément lorsqu'elle est la plus nécessaire, en cas de baisse durable sous le pair, de stress sur MSTR ou de correction marquée du Bitcoin.

Le porteur supporte également un risque de subordination. Dans la structure de capital de Strategy, tous les titres ne disposent pas du même rang de priorité. En cas de de liquidation de l’entreprise ou de distribution contrainte, les créanciers et porteurs les plus seniors sont servis en premier, les couches plus juniors absorbant les pertes en dernier ressort.

Dans cette hiérarchie, la dette convertible se situe au-dessus des preferred. Au sein de la pile préférentielle, le STRF occupe le rang le plus senior, suivi du STRC, puis du STRK et du STRD, tandis que les actionnaires ordinaires MSTR se situent tout en bas de la structure. Le STRC bénéficie donc d'une protection relative liée à l'existence de couches plus juniors sous lui, mais il reste subordonné à la dette convertible et au STRF.

Il faut enfin préciser que les preferred securities de Strategy ne sont pas collatéralisées par les BTC de l'entreprise : ils ne donnent pas droit à un claim direct sur des BTC spécifiques, mais à un droit préférentiel sur les actifs résiduels de la société selon leur rang dans la structure de capital.

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Le débat « Ponzi » : analyse des arguments

Fin avril 2026, Peter Schiff a qualifié le STRC « d'arnaque pyramidale la plus évidente qui ait jamais existé », reprochant à la SEC d'avoir autorisé sa commercialisation. Son argument central : « le yield de 11,5 % est payé en vendant plus d'actions STRC, et l'argent des nouveaux investisseurs sert à payer les anciens ».

Cette lecture repose sur une inexactitude factuelle. Comme documenté plus haut, les dividendes du STRC ne sont pas financés par l'émission de nouveaux STRC. Le prospectus de Strategy précise que ces dividendes sont financés principalement par l'émission d'actions ordinaires MSTR, complété au besoin par la vente de Bitcoin en fonction de l’état de la mNAV.

Un schéma de Ponzi présente trois caractéristiques convergentes : une promesse de rendement non adossée à un actif réel, une opacité visant à masquer la mécanique, et une obligation de remboursement du principal qui repose sur les flux entrants.

Le STRC ne présente aucune de ces trois caractéristiques. Strategy détient 818 334 BTC à son bilan, soit environ 7,3 dollars de Bitcoin pour chaque dollar de STRC notionnel émis, bien que cet actif ne constitue pas un collatéral légal au sens du STRC, les porteurs disposant d'un claim préférentiel sur les actifs résiduels de l'entreprise et non d'un droit direct sur des BTC spécifiques. Toute la mécanique est divulguée dans les prospectus et dans les 8-K hebdomadaires déposés à la SEC. Il n'y a pas d'obligation de remboursement du principal.

La critique la plus rigoureuse n'est donc pas « STRC est un Ponzi » mais « STRC est une structure réflexive ». Sa soutenabilité dépend du maintien simultané de trois primes de marché : une prime de mNAV sur MSTR, une prime de confiance sur STRC, et une prime de croissance sur Bitcoin. Tant que ces trois conditions tiennent, la structure peut rester accrétive pour les actionnaires ordinaires. Si elles se dégradent ensemble, la mécanique entre dans un régime nettement plus contraint : arrêt des émissions ATM, consommation de la réserve cash, hausse du coût du capital, et vente de BTC.

Schiff fait néanmoins valoir un argument mathématiquement exact : chaque tranche supplémentaire de STRC émise augmente proportionnellement les obligations annuelles à servir et exige donc plus de performance du Bitcoin pour rester économiquement neutre. Si Strategy exécute pleinement le plan 42/42 et porte le notionnel STRC de 8,5 à environ 30 milliards de dollars, les dividendes annuels passeraient à plus de 3,4 milliards de dollars (à taux inchangé de 11,5 %).

À ce niveau, la couverture par dilution MSTR exigerait des conditions de marché nettement plus favorables qu'aujourd'hui. C'est sur ce point précis que la critique conserve sa pertinence analytique.

Le BTC Breakeven ARR de Strategy est actuellement d'environ 2,3 %. À l’instant T, si Bitcoin progresse à un rythme supérieur à ce seuil, l'entreprise peut théoriquement couvrir ses dividendes indéfiniment en vendant cette fraction de sa réserve, sans même recourir aux marchés de capitaux. L'enjeu fondamental reste donc un pari sur la performance à long terme du Bitcoin.

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Conclusion

Le STRC représente l'instrument financier le plus élaboré émis à ce jour par une Bitcoin Treasury Company. Il combine des caractéristiques propres aux produits à revenu fixe, dividende en cash, volatilité réduite recherchée, traitement fiscal différé pour certains investisseurs américains, avec une mécanique de stabilisation s'approchant de celle d'un produit monétaire côté, ou d’un stablecoin, sans en être un.

Pour Strategy, il résout la contrainte fondamentale que les convertibles ne permettaient pas de traiter : lever du capital à grande échelle, sans échéance de remboursement du principal. Mais ce capital n'est pas neutre. Il transforme une fraction de l'exposition au Bitcoin en dividendes préférentiels senior, qui doivent être servis en priorité avant que la valeur résiduelle ne revienne aux actionnaires ordinaires.

Cette logique dépasse désormais le seul cas Strategy. D’autres Bitcoin Treasury Companies cherchent à reproduire une partie de cette architecture, à l’image de Strive, qui a lancé SATA comme instrument de digital credit inspiré du modèle STRC. Le principe économique reste le même : pour une entreprise structurellement haussière sur Bitcoin, il peut être rationnel de lever du capital à coût fixe ou quasi fixe, puis de le convertir en Bitcoin si l’actif sous-jacent est anticipé comme devant s’apprécier plus vite que le coût du capital. C’est la logique du carry trade appliquée aux Bitcoin Treasury Companies.

La soutenabilité du modèle n'est pas frauduleuse dans sa conception, elle est réflexive dans son fonctionnement. Tant que la mNAV demeure au-dessus du seuil de break-even (environ 1,22x au Q1 2026), que le STRC se maintient proche du pair et que les marchés de capitaux restent accessibles, la flywheel peut fonctionner de manière accrétive. Si ces conditions se dégradent simultanément et durablement, l'enjeu ne sera pas un effondrement immédiat, mais une transition vers un régime plus contraint : émissions réduites, coût du capital plus élevé, consommation de la réserve USD et cessions partielles de Bitcoin, pouvant nuire à la confiance du marché et se répercuter sur le prix et du STRC et de l’action ordinaire MSTR. Il s’agit là du risque associé au rendement propre au STRC.

Le profil de risque dépend également de la juridiction de l’investisseur. Pour un contribuable américain bénéficiant du traitement Return of Capital, le STRC offre un rendement fiscalement différé qui améliore fortement le rendement net perçu. Pour un investisseur européen, l’équation est différente. Le même instrument ne présente donc pas exactement le même couple rendement/risque selon que le porteur bénéficie ou non de cet avantage fiscal.

Au fond, tout repose sur la même variable : la trajectoire de Bitcoin. Le vrai sujet est de savoir si le modèle peut rester économiquement viable avec une charge de capital qui approche désormais 1,5 milliard de dollars par an. Pour que l'équation tienne, il faut que Bitcoin continue de progresser suffisamment, et que MSTR conserve une mNAV au-dessus de son seuil de break-even, qui dépend de la structure de capital pour que les émissions d'actions ordinaires restent le canal le plus accrétif de financement des dividendes. En dessous de ce seuil, Strategy a explicitement indiqué privilégier d'autres trades, dont la cession partielle de Bitcoin.